Голая экономика. Разоблачение унылой науки - Чарльз Уилан

Индексные фонды – это взаимные фонды, которые и не претендуют на то, что выберут акции-победители. Они покупают и держат портфели намеченных акций, например ценные бумаги компаний, указанных в списке S&P 500, в который входят 500 крупнейших компаний США. Поскольку этот список включает широкий круг уравненных рынком компаний, следовало бы ожидать, что половина активно управляемых взаимных фондов Америки работает лучше, а вторая половина хуже – без учета затрат. Менеджеры взаимных фондов взимают плату за каждое действие по стимулированию сделки; и они нередко несут расходы, поскольку торгуют весьма агрессивно. Индексными же фондами управлять гораздо дешевле – как и обезьянами, швыряющими полотенца в страницы биржевых котировок.

Впрочем, все это теория. А что же показывают реальные данные? Оказывается, обезьяна с полотенцем действительно может быть лучшим другом инвестора. По сведениям компании Morningstar, которая отслеживает деятельность взаимных фондов, за прошедший год чуть меньше половины американских активно управляемых диверсифицированных фондов показали лучшие результаты, чем индексный фонд S&P 500. За последние пять лет этот показатель стал более впечатляющим: 66 процентов активно управляемых фондов обошли S&P 500. А теперь посмотрим, что происходит, в более широких временных рамках. За двадцатилетний период всего 45 процентов активно управляемых фондов работали лучше S&P, а именно столько времени люди, как правило, делают сбережения на пенсию или на учебу в высшем учебном заведении. Иными словами, 55 процентов взаимных фондов, претендующих на наличие у них неких особых способностей по выбору прибыльных акций, на протяжении двух десятилетий работали хуже, чем простой индексный фонд, то есть представляли собой эдакую современную обезьяну, наугад бросающую полотенце на страницы котировок.

Если бы вы вложили 10 тысяч долларов в среднестатистический активно управляемый фонд в 1973 году, когда впервые была опубликована «еретическая» книга Бертона Малкиела в «Случайная прогулка по Уолл-стрит», то сегодня (спустя много переизданий) эта сумма выросла бы до 355 091 доллара. А если бы вы вложили столько же денег в индексный фонд S&P 500, то ваш вклад увеличился бы до 364 066 долларов.

Несмотря на эти данные, теория эффективности рынков, очевидно, не самая популярная идея на Уолл-стрит. Есть старый анекдот о двух экономистах, идущих по улице. Один из них замечает на земле стодолларовую купюру и, указав на нее приятелю, спрашивает:

– Слушай, это что там, в водосточной канаве, сотня что ли?

– Да нет, – отвечает второй. – Если бы это была сотня, ее бы уже точно кто-нибудь подобрал.

И они проходят мимо.

Так вот, ни рынок жилья, ни фондовый рынок в последнее время не ведут себя сообразно такому разумному и обоснованному человеческому поведению. Некоторые самые светлые умы финансового сообщества начали критиковать теорию эффективности рынков. Специалисты в области поведенческой экономики описали и задокументировали, каким образом люди принимают неверные решения. Оказывается, мы склонны к стадному поведению, слишком уверены в собственных способностях, а прогнозируя будущее, чрезмерно полагаемся на прошлые тенденции и так далее, и тому подобное. Учитывая, что рынок представляет собой не что иное, как совокупность решений отдельных людей, само собой разумеется, что если люди систематически делают что-то неправильно (например, слишком эмоционально реагируют на хорошие и плохие новости), то и рынки могут вести себя точно так же (например, надувать «пузыри», которые потом громко лопаются).

Сегодня появилась даже новая область деятельности – нейроэкономика, в которой сочетаются знания экономики, когнитивной нейробиологии и психологии; эта наука изучает роль биологических факторов в процессе принятия людьми решений. Одним из самых странных и интригующих выводов новой сферы исследований стало то, что люди с повреждениями головного мозга могут быть на редкость эффективными инвесторами. Почему? Потому что повреждение некоторых частей мозга ведет к ослаблению эмоциональных реакций, которые и заставляют нас делать глупости. Команда исследователей из Университета Карнеги – Меллон, Стэнфорда и Университета Айовы провела любопытный эксперимент. Его целью было сравнить инвестиционные решения, принятые пятнадцатью пациентами с повреждениями зон мозга, контролирующих эмоции (но не зон логического мышления и когнитивных функций), с такими же решениями, принятыми здоровыми членами контрольной группы. Так вот, первая группа инвесторов в итоге заработала на 13 процентов больше денег, чем вторая, в основном, по мнению авторов эксперимента, из-за того, что они не испытывали ни страха, ни тревоги. Эти люди шли на больший риск, когда потенциальный выигрыш был существенным, и меньше переживали, теряя деньги[126].

Я вовсе не призываю вас получить черепно-мозговую травму, чтобы успешнее разрабатывать инвестиционные стратегии. Однако поведенческие экономисты в самом деле убеждены, что, прогнозируя неверные решения, чем обычно грешат простые инвесторы, мы сможем обставить рынок – или хотя бы сделать так, чтобы он нас не разорил. Экономист из Йельского университета Роберт Шиллер впервые оспорил теорию эффективности рынков еще в начале 1980-х, но больше он прославился своей вышедшей в 2000 году книгой Irrational Exuberance[127], в которой утверждал, что фондовый рынок переоценен. Роберт оказался прав. А пять лет спустя он заявил о «пузыре» на рынке жилья. И снова попал в точку.

Если иррациональные инвесторы оставляют стодолларовые банкноты валяться на земле, не значит ли это, что мы должны быть способны подобрать эти деньги? Да, утверждает экономист из Чикагского университета Ричард Талер (кстати, в главе 1 я рассказывал, как он забрал у своих гостей миску с кешью). Талер даже пытался вложить свои деньги туда, куда велела его теория. Вместе с несколькими единомышленниками он учредил взаимный фонд, чтобы зарабатывать на нашем с вами несовершенстве, – фонд поведенческого роста. Должен признаться, взяв у Ричарда Талера интервью для Общественного радио Чикаго, я и сам решил отказаться от веры в теорию эффективных рынков и вложить в его фонд небольшую сумму. Насколько эффективно он работал? Весьма эффективно. Через год после создания фонда средняя прибыль составляла 4,5 процента – сравните со среднегодовой прибылью в размере 2,3 процента индексного фонда S&P 500.

Теория эффективности рынков в ближайшее время не исчезнет. По сути, это по-прежнему важнейшая концепция, и ее должен понять каждый инвестор. На что есть сразу две причины. Во-первых, рынки могут вести себя иррационально, но это отнюдь не облегчает задачу зарабатывания денег на их безумных движениях, по крайней мере хоть сколько-нибудь продолжительное время. Пользуясь преимуществами аномалии рынка, скажем, скупая акции, цены на которые были абсурдно занижены, инвесторы будут фиксировать именно ту неэффективность, которую они эксплуатируют, повышая цену на недооцененные акции до тех пор, пока те не перестанут быть таковыми. Вспомните аналогию с попыткой найти самую быструю очередь в магазине. Предположим, вы находите очередь, продвигающуюся предсказуемо быстрее, чем остальные – возможно, из-за высокой скорости работы кассира или ловкости упаковщика. Но это заметят и другие покупатели. Они наверняка тоже встанут в эту очередь, в результате чего та довольно скоро перестанет двигаться так быстро. А шансы, что вы будете раз за разом выбирать самую быструю очередь на протяжении хотя бы нескольких недель, по сути, вообще равны нулю. Так же работают и взаимные фонды. Если какой-нибудь портфельный менеджер начинает опережать по показателям эффективности рынок, другие замечают его высокие прибыли и копируют его стратегию, что, соответственно, снижает его эффективность. Таким образом, даже если вы верите в то, что на земле может валяться никем не замеченная стодолларовая купюра, вы должны также признать, что она не будет лежать там долго.