Принципы проектного финансирования - Э. Р. Йескомб

Однако проектная компания может столкнуться с трудностями со своп-провайдером:

• своп-поставщик может дальше не захотеть предоставлять своп и попытается использовать ролловерное требование как способ выйти из соглашения;

• если не будет конкурентных предложений по ставке для ролловера, проектная компания может заплатить слишком много за ролловерный своп.

Если используется структура «фронтирующего банка», которая была рассмотрена ранее, то разворот свопа должен обеспечить уменьшение проблем; в других случаях возможно согласовать конкурентный подход заранее. Если этого не сделано, то проектная компания (и ее заимодавцы) может просто принять этот риск в качестве неизбежного отрицательного последствия от более позднего завершения работ. Подобная проблема возникает в случае увеличения суммы займа (например, при использовании резерва на непредвиденные расходы вследствие позднего завершения работ по проекту), и своп необходимо увеличить соответственно.

Документация. Свопы процентных ставок документируются в стандартной форме, основанной на документации, которую разработала Ассоциация ISDA (International Swap and Derivatives Association), что в значительной степени ограничивает переговоры. Это необходимо, потому что своп-дилеры хотят иметь возможность торговать правом входа в их своп-книгу на основе стандартных условий.

В § 12.13.1 рассмотрены внутренние взаимоотношения между своп-поставщиками и другими заимодавцами.

Соглашения о потолке процентной ставки могут обеспечивать краткосрочное решение при хеджировании процентной ставки, например, если заем с «плавающей ставкой» в период сооружения будет рефинансирован как заем с фиксированной ставкой для завершения работ по сооружению проекта. Такие соглашения имеют преимущество, которое связано с тем, что поставщик при этом не принимает кредитный риск проектной компании и, следовательно, их можно получить от любого участника рынка, но их недостатком является платеж за обеспечение, который увеличивает расходы, связанные с реализацией проекта. Поэтому они очень редко используются для долгосрочного хеджирования.

В соответствии с соглашением о потолке процентной ставки поставщик верхнего предела соглашается платить проектной компании, если «плавающие» процентные ставки превысят определенный уровень. Например, текущая «плавающая» ставка может быть равна 5 %, а верхний предел установлен на 7 %. До тех пор пока «плавающая» ставка остается ниже 7 %, проектная компания просто выплачивает «плавающую» ставку. Если «плавающая» ставка превысит 7 %, то поставщик верхнего предела выплачивает проектной компании разницу между двумя этими показателями, точно так же как и при процентном свопе. Следовательно, в процессе бюджетирования расходов проектная компания может предположить, что расходы на выплату процентов зафиксированы на 7 %, и до тех пор, пока «плавающая» ставка расходов будет ниже, чем 7 %, компания будет иметь бонус.

Другие, более сложные инструменты могут быть использованы в некоторых проектах; «опцион на своп» (или «долевой своп») – это право войти в своп в будущий период времени, которое может дать некоторую гибкость в распределении по времени. «Соглашение о вилке» – это комбинация соглашений о верхнем и нижнем пределе (то есть максимальная ставка фиксируется при помощи соглашения о потолке процентной ставки, как было рассмотрено ранее, наряду с тем, что если «плавающая» ставка пойдет вниз и достигнет значений ниже, чем согласованный уровень, к примеру в 3 %, то проектная компания выплачивает разницу поставщику). Соглашения о вилке процентной ставки могут осуществляться без расходов (то есть без платы за обеспечение), потому что расходы по верхнему пределу компенсируются через плату, получаемую при продаже нижней предельной ставки. (Однако берущий на себя ответственность за нижнюю предельную ставку несет и кредитный риск проектной компании, хотя и с более низким уровнем риска, чем у поставщика процентного свопа.)

Как правило, заимодавцы соглашаются, что проектная компания не должна на 100 % хеджировать свой риск процентной ставки. Во-первых, необходимо оставить некоторую гибкость, чтобы учесть разницу в сроках погашения и использования, которую мы упоминали выше; во-вторых, возмещение риска процентной ставки для резерва на непредвиденные расходы может вообще никогда не понадобиться. И нет необходимости его хеджировать на начальном этапе строительства. Проектная компания может согласиться с заимодавцами, что первоначально ей следует хеджировать не меньше чем 90 % своего риска процентной ставки, не учитывая резерв на непредвиденные расходы. Ранее мы обсудили, что в финансовой документации может быть оставлен некоторый запас для хеджирования более высокого уровня процентной ставки, который будет добавлен позднее, если будет использован резерв на непредвиденные расходы или если проектная компания захочет увеличить процент хеджирования.

Обычно сделки хеджирования заключаются сразу после подписания всей финансовой документации с целью максимально быстро зафиксировать бюджетные расходы. Для заключения сделки по свопу может быть оставлен дополнительный период времени, но не больше месяца, чтобы обеспечить максимально благоприятные условия на своп-рынке для проектной компании.

Заимодавцы также не защищены от возникновения дополнительных расходов, которые уменьшат их процентную маржу, в связи с:

• возросшими требованиями Центрального банка к суммам ликвидного резерва при долгосрочном заимствовании или размерам капитала, который поддерживает такое заимствование (также известные как минимальные требования ликвидности (MLRs – minimum liquidity requirements) или минимальные требования ликвидных активов (MLAs – minimum liquid asset requirements – не путайте с MLAs, которые рассматриваются в § 10.6)); понятно, что это имеет отношение только к коммерческим банкам;

• удержанием у проектной компании налога на процентные выплаты, которое заимодавцы не смогут компенсировать вычетами из своих других налоговых обязательств.

Такие риски не являются специфическими для рынка проектного финансирования, и незапланированные расходы, связанные с этим, всегда несет заемщик; однако размер процентных выплат должен быть увеличен, чтобы компенсировать суммы, задействованные банком, но не синдикатом в целом. В случае удержания налогов проектная компания обязательно должна пересчитать свои процентные платежи, то есть увеличить их на соответствующую сумму, чтобы получилась необходимая сумма чистого процентного платежа для заимодавцев после налогового вычета. Заимодавец может согласиться на то, что, если соответствующим образом будет компенсирована сумма налога по отношению к другим его налоговым обязательствам, вычет будет возмещен заемщику. Однако заимодавцы не готовы вступить в дебаты о том, каким образом они управляют своими налоговыми выплатами, и, следовательно, любое возмещение полностью основывается на частном решении заимодавцев.